En nuestra perspectiva sobre las acciones, la inflación es sin duda un factor clave a considerar. Aunque la inflación general parece haber alcanzado su punto máximo, será importante ver qué tan rápido se desacelera y qué tan lejos está por encima del objetivo del 2%. Una inflación estructuralmente más alta afecta los pagos de la deuda, el costo del capital y crea obstáculos para la inversión.
La valoración también es un factor importante en las decisiones de inversión.. En general, las acciones globales cayeron considerablemente en 2022, debido a los cambios en la política del banco central y los riesgos geopolíticos. Si bien hace un mes los mercados se consideraban una buena oportunidad de inversión, el repunte reciente ha devuelto las valoraciones a los niveles anteriores a la crisis. En Estados Unidos, el mercado cotizaba a 17 veces las ganancias a fines del año pasado, el mismo nivel que en 2019. Sin embargo, la inflación superó el 8%, las tasas de interés se cuadruplicaron y el crecimiento del PIB cayó.
Este precio asume que no hay recesión, o al menos habrá un aterrizaje suave. Sin embargo, hay signos de debilidadmientras el El 30% de las acciones del S&P 1500 cotizan a menos de diez veces las ganancias. En Europa, las valoraciones son extremadamente baratas debido a la guerra en curso entre Rusia y Ucrania y la crisis energética. Esto ha provocado que los inversionistas extranjeros busquen lugares más seguros, como Estados Unidos. ¿Es esta una oportunidad de compra? Probablemente, pero no puedo estar seguro.
La liquidez es otro factor a considerar. Después de una década de abundancia y mercados relativamente tranquilos, la dura postura de los bancos centrales para contener la inflación se ha visto acompañada de una mayor volatilidad. Lo que generalmente significa menos efectivo. La relación precio-valor contable muestra que prácticamente no hay operaciones en los niveles de oferta/demanda en los mercados cotizados, lo que tiene sentido dada la extrema volatilidad. Un análisis reciente del FMI también muestra que Las medidas de liquidez del mercado se han deteriorado en todas las clases de activos en las últimas semanas. Este es, por supuesto, un gran desafío para las valoraciones.
Ya hemos hablado de rendimiento al hablar de valoración. Para comprender mejor las causas de las caídas de precios, hemos intentado desglosar el rendimiento del año hasta la fecha para comprender mejor la naturaleza de estas caídas.
El resultado muestra que la caída del precio se debió enteramente a la compresión múltiple (es decir, la disminución debido al aumento de los rendimientos reales utilizados para descontar los flujos de efectivo futuros), sin debilitar las ganancias. En fait, il montre qu’aux États-Unis, la croissance des bénéfices reste forte, supérieure à 5 %, et supérieure à 20 % en Europe, et que les dividendes restent solides en raison de la forte génération de flux de trésorerie du secteur empresas. .
Las ventajas que se mantienen fuertes son la parte difícil de la historia. Se espera que los bancos centrales combatan la inflación, que pesará sobre el gasto. Si cae el gasto, cae la demanda, y las empresas también verán caer sus beneficios. Para mantener altos márgenes, tendrán que recurrir a mejorar la productividad o reducir costos.
Los analistas, hasta ahora, se han vuelto un poco más conservadores. En crisis anteriores, las ganancias futuras han caído mucho más de lo que hemos visto. En dólares estadounidenses, el crecimiento del EPS por consenso es solo del 5,6 % en EE. UU. y del 5,2 % en Europa. Esto significa que el crecimiento de las ganancias el próximo año sigue siendo positivo. El cambio de consenso en EPS es solo 6.5% para los Estados Unidos y 2.1% para Europa.
Creemos que las expectativas actuales de evitar una caída en las ganancias el próximo año son demasiado optimistas ya que los márgenes están en máximos históricos y los PMI están en modo de contracción. Esto probablemente mantendrá las acciones bajo presión incluso si las tasas de interés dejan de subir.
En moneda local, EPS ha subido un 8% en Europa en 2022, mientras que en EE. UU. ha bajado un 4%. Sorprendentemente, el crecimiento de las ganancias para 2023 cayó a solo 0,7% en Europa y 6% en EE. UU. La diferencia de valores nominales para Europa se debe principalmente al factor monetario -el dólar ha subido mucho desde el inicio de la crisis- y también a la inflación. Los analistas no están acostumbrados a cifras de inflación extremadamente altas y no saben cómo lidiar con ellas. A la fecha, el mercado no anticipa una recesión brutal. Todavía se espera que el crecimiento del PIB continúe en el nuevo año. Si el PIB cayera 1-2%, el crecimiento de EPS podría caer 10%.
Cuando observamos las revisiones de ganancias a nivel de estilo de inversión, nos sorprende ver que el Las revisiones de ganancias negativas se produjeron principalmente en el estilo crecimiento y desde el inicio de la crisis, mientras que al estilo calidad Comenzaron recién este verano. Estilos evaluar y bajo riesgo se han mantenido casi igual hasta ahora.
Los flujos de acciones también son un buen indicador del apetito de los inversores volver a los activos de riesgo. Sin embargo, esto todavía no es así. Los inversores siguen preocupados por los mercados de valores y siguen buscando activos o regiones más seguros como Estados Unidos, donde el crecimiento económico se verá menos afectado que en Europa. En los Estados Unidos, la gente continúa cambiando de fondos activos a ETF, pero este no es el caso en Europa.
Hay un dicho muy conocido que dice que los inversores deben dar señales de darse por vencidos antes de empezar a correr más riesgos con sus carteras. se muestra que los inversores minoristas siempre llegan tarde a la fiesta y tienden a comprar cuando los mercados están cerca de sus máximos ya vender cuando están a la baja. Hoy en día, los inversores institucionales son cautelosos y no invierten en activos de riesgo como acciones y crédito. Pero los clientes minoristas continúan invirtiendo más del 60% en acciones, según el último Informe de inversión global de Bank of America.
Podemos concluir que un la disminución a largo plazo de la inflación subyacente es la variable más importante a monitorear. Es difícil confiar en las ganancias y la liquidez, el sentimiento de los inversores es muy débil pero aún no extremo, y la caída de las acciones aún significa que las cosas no se pondrán tan mal. Estamos ante un mercado con una sola operación: la inflación es la clave. Es probable que el punto más bajo de la inflación ocurra cuando las tasas de interés suban bruscamente. Es muy difícil predecir exactamente cuándo sucederá esto.
¿Qué significa todo esto? ¿Deberíamos esperar a que cambie la marea y depreciar esta clase de activos mientras tanto? Para nada. De hecho, toda crisis trae consigo oportunidades:
una oportunidad es Porcelana, que podría ser un comodín para 2023. La economía china sigue siendo un elemento importante del crecimiento mundial. El nuevo plan de 16 puntos también intenta reestructurar el sector inmobiliario y restaurar la confianza. Mientras tanto, los inversionistas extranjeros se han dado por vencidos y el mercado tiene un precio muy bajo a solo once veces el PER. Cuando invierte en China, debe ser muy selectivo y favorecer a las empresas con fundamentos sólidos. Los desafíos persistirán, pero existe la posibilidad de obtener mejores resultados. Taiwán seguirá siendo un problema, pero Xi Jinping y Biden están tratando de mejorar su relación.
Otra oportunidad es Asia sin Chinaque ofrece muchas posibilidades. India es una potencia en sí misma, con expectativas de acaparar el 15% del PIB mundial en 2050, cercano al 20% previsto para China. La región cotiza a solo trece veces el PER, en comparación con diecisiete veces Estados Unidos, que ofrece un crecimiento más débil. se espera que Vietnam, Filipinas y Nigeria crecen más de un 4% anual hasta 2050.
La región captará su parte del crecimiento chino y también se beneficiará de la desglobalización. Sus 2.000 millones de habitantes se beneficiarán de la reubicación de capital empresarial. Por ejemplo, Apple está trasladando más producción de China a India y Adidas ya produce el 40% en Vietnam. Las finanzas públicas y la política del banco central son estables y ortodoxas en la región. Varios países han manejado proactivamente la inflación.
A nivel sectorial, vemos oportunidades en el sector inmobiliario. El sector inmobiliario cotizado ha sido más volátil de lo habitual en el contexto actual de aumento de las tasas de interés y deterioro del entorno económico. La revalorización de los activos cotizados frente a los activos físicos es dramática, ya que los valores inmobiliarios no se han movido. La revalorización directa de los activos recién comenzó en el segundo semestre.
El descuento medio sobre el ANAV de los inmuebles cotizados pasa a ser del 50%, lo que implica una revalorización del activo subyacente del 30% y un aumento de la rentabilidad inmobiliaria del 1,6%. Si el mercado es bueno, esto implica estrés en los balances que habrá que resolver mediante recortes de dividendos, ventas forzosas y venta de derechos de rescate.
Empresas muy endeudadas lo siguen negando, pero ya ha empezado con Castellum, TAG Immo, Unibail, etc. No obstante, también hemos visto recientemente transacciones por motivos de crecimiento acumulado, lo cual es positivo (WDP, Montea,…). A diferencia del mercado en general, creemos que hemos visto la mayor parte de la caída de los bienes inmuebles cotizados y que nos acercamos a la rendición. Los nuevos inversores querrán asegurarse de que esto suceda antes de entrar.
*Johan Van Geeteruyen, director de inversiones de capital fundamental en DPAM.